定焦（dingjiaoone）原創

作者 | 金玙璠

編輯 | 魏佳

國貨美妝老大的位置，要換人了？

截至11月21日，國貨五大國貨美妝的美妝安博體育官方app入口2023年第三季度財報已更新完畢。它們分別是重新百年日化龍頭上海家化、增長最快的排座國貨美妝龍頭珀萊雅、“玻尿酸大王”華熙生物、五巨頭功能性護膚品第一股貝泰妮，國貨和新消費美妝第一股逸仙電商。美妝

從2023年前三個季度的重新營收總和來看，珀萊雅以52.5億超過了曾經的排座國貨美妝老大上海家化，上海家化以50.9億退居第二。五巨頭當然，國貨最終2023年年度冠軍屬于誰，美妝還要等四季度的重新成績單。

后三名選手華熙生物、貝泰妮、逸仙電商的營收體量分別在40億、30億、20億檔位，和前兩名的差距進一步拉大。

論賺錢能力，五家國貨美妝中，最賺錢的是珀萊雅，其次是貝泰妮、華熙生物、上海家化，逸仙電商仍在虧損。

因為雙11大促的存在，第四季度一般是美妝企業的銷售旺季，不過，今年前三季度的成績單同樣非常有研究價值。關注美妝領域的投資人于涵對此表示，今年以來，種種因素影響下，海外美妝巨頭在華業績分化嚴重，釋放了大量的市場空間，國貨品牌中誰能承接住，是市場最關心的問題。

「定焦」試圖通過拆解這五家公司，解答以下問題：

1. 誰的業績重回高速增長？誰陷入了下滑困境？
2. 誰越來越賺錢？誰還在艱難扭虧？
3. 砸錢營銷，誰更瘋狂、誰變平靜？

誰在漲？誰在跌？

和去年對比，五家國貨彩妝的業績發生了不小的變化。

只有珀萊雅和貝泰妮繼續保持營收和利潤的雙增長。而2022年收入和利潤均正增長的華熙生物，今年前三個季度這兩項雙跌。另外兩家，上海家化、逸仙電商的營收都是負增長，好在，上海家化賺得更多了，逸仙電商虧得更少了。

來具體看看各家營收。第一梯隊的上海家化和珀萊雅，競爭異常激烈。安博體育官方app入口

要知道前兩年珀萊雅的年營收一直是40億體量，被上海家化遠遠甩在身后。2022年，珀萊雅營收達到63.9億，與71.1億的上海家化差距縮小。今年上半年，上海家化以高出200萬的營收優勢略占上風。但來到第三季度，珀萊雅拿出了歷年來第三季度的最好成績16.2億，因此，前三季度總營收拿下了第一名，上海家化降為第二。

美妝上市公司的財報，和其他行業最主要的不同點在于，主品牌更能反映基本盤。珀萊雅的反超，主要是主品牌珀萊雅的功勞和第二梯隊品牌彩棠的增長。

成立于2003年的珀萊雅，此前是一個面向三四線以下年輕人群的線下品牌，很多高線用戶或許沒聽說過。但2021年以來，珀萊雅通過一系列操作，包括股權激勵以綁定核心管理層，升級品牌以擴寬客戶群、提升客單價等，進入一個新的增長階段。與此同時，集團2019年投資入股的彩妝品牌彩棠也進入增長期。

主品牌珀萊雅和新品牌彩棠幾乎代表了珀萊雅集團，這兩個品牌2022年分別貢獻八成以上收入（52.9 億元）和近一成收入（5.7億元）。

和其他國貨彩妝不同的是，上海家化是少有的在護膚（玉澤、佰草集、美加凈）、個護家清（六神等）、母嬰（啟初等）等多個賽道布局的老字號企業。很多人可能最熟悉它旗下的六神品牌，的確，上海家化有近四成收入來自個護家清。雖然2022年以來出圈的護膚品牌玉澤、佰草集，也都來自上海家化，但目前護膚線品牌只占其營收大盤的四分之一左右。

今年以來，雖然上海家化的護膚線業績重回增長，但另外兩個板塊還需時間恢復，因此，集團整體的營收表現有所下滑。

第二梯隊的選手，是三季度營收在10億檔位的華熙生物、貝泰妮。

五家國貨美妝中營收正向增長的，除珀萊雅之外，就是貝泰妮。貝泰妮九成以上收入來自護膚品類產品，其核心品牌是針對敏感性肌膚的薇諾娜；醫療器械和彩妝業務，加起來占比不到一成。

貝泰妮獲得了25.8%的營收增幅，一方面是去年第三季度，美妝行業還在逐步克服疫情影響，業績并沒有完全恢復，另一方面，也與國內皮膚護理品牌的技術和品牌力提升，在今年美妝賽道中率先恢復增長有關。

但同樣是功能性護膚品，華熙生物的營收為何漲不動了？

對比其他家，華熙生物的業務盤相對復雜一些。主營業務除了占比七成的護膚品業務外，還有占比15%的原料業務（以玻尿酸和其他活性物為主）、占比一成的醫療終端業務（包含皮膚類醫療產品、骨科注射液產品）。

華熙生物的“出身”略有不同，它過去是透明質酸上游的B端制造龍頭，2014年才進軍C端功效護膚行業。

2018年-2022年，功能護膚品業務高速發展，成為華熙生物的增長大盤。進入2023年，華熙生物的護膚業務增長乏力，其主力品牌潤百顏、夸迪等，都出現不同程度的營收下滑。

來源 / 華熙生物2023年上半年財報

美妝行業從業者張興對「定焦」分析，華熙生物旗下品牌多數是借助超頭（超級頭部主播）“出圈”，但今年以來，華熙生物想平衡各渠道，重視矩陣號自播，有意控制超頭直播占比，導致銷售下降。在他看來，這是一種更適應當前美妝行業發展的長期策略，短期下滑在所難免。

最后看成立時間最晚的、營收體量最小的逸仙電商。其今年第三季度營收同比下滑16.3%，是五家國貨彩妝中，唯一一個單季營收沒過10億的企業。

從2021年第四季度至今，逸仙電商已經連續8個季度出現營收同比下滑。實際上，它的主品牌完美日記曾經是國貨美妝的代表，創立3年零售額突破30億，2021年公司的整體收入超過50億?？呻S之而來的內部人事變動，以及公司所處的外部環境變化，導致完美日記規模收縮，逸仙電商高光不再。

與此同時，逸仙電商在上市后，通過收購科蘭黎Galénic、伊芙瓏Eve Lom、DR.WU中國大陸業務，搭建了護膚版塊。

但逸仙電商目前的狀態是，占比三分之二的彩妝版塊承壓、占比三分之一的護膚版塊待發。具體到今年前三個季度，彩妝業務（包括完美日記、小昂丁、粉紅小熊等品牌）仍處于下滑期，護膚業務上半年正向增長，但第三季度也出現下滑。

誰大賺？誰虧損？

這三年，是國貨美妝跌宕起伏的三年，崛起、疲軟與行業變局并存。2021年，美妝賽道在一級市場的熱度空前，2022年，大批企業搶灘登陸二級市場，爭奪垂直細分領域的“第一股”。如今的大環境下，資本市場更愿意為業績穩定高增長、盈利能力維持高位的公司買單。

也就是說，只看收入顯然還不夠，還要看實實在在的賺錢能力。

「定焦」制圖

按照今年前三季度的盈利能力，五家國貨美妝可以分成三個梯隊。

第一梯隊，是盈利且越來越賺錢的三家，珀萊雅（7.5億）、貝泰妮（5.8億）和上海家化（3.9億）。

其中珀萊雅最賺錢，今年前三季度歸母凈利潤7.5億，同比增長50.6%。它是五家中營收增速最快，也是凈利潤增速最快的。

把時間線拉長，除了2020年受疫情影響外，珀萊雅自2017年（2.0億）上市到2022年（8.2億），歸母凈利潤翻了兩番。上市至今，其股價從15.3元漲到102.4元，截至11月27日收盤，市值為406億元。

利潤上漲，主因是珀萊雅的產品價格定位于中高端市場，大單品戰略帶動的產品均價提升，輔因是毛利率更高的線上渠道占比提升。對比2021年，珀萊雅2022年的綜合毛利率上漲了3個百分點至69.7%；歸母凈利率從12.0%漲到12.8%，今年前三季度為14.3%。不過，珀萊雅也曾因漲價動作、更改配方質量變差被用戶質疑過。

再來看貝泰妮，其歸母凈利潤2018年-2022年的復合增長率達到47%，在2022年，成為最賺錢的國貨美妝，如今滑落到第二名。其今年前三季度歸母凈利潤5.8億，同比增長12.0%。

整體來看，貝泰妮在盈利方面表現相對穩定，年度歸母凈利率一直保持在20%以上，毛利率水準也很高，保持在75%以上。于涵對「定焦」分析，如果毛利率、凈利率都高，說明企業的費用控制得好，管理水平也高，其中的毛利率指標，在化妝品生意里更能說明企業的產品競爭力。

不過，和自己對比，貝泰妮的歸母凈利潤率有所下滑，今年前三季度降為16.9%。一方面，因其護膚品業務的平均售價有所下調，導致貝泰妮的整體毛利率出現波動下滑。另一方面在于，貝泰妮在銷售和研發費用上，比往年花了更多錢。

在五家國貨彩妝中，上海家化是凈利潤增速第二快的公司。今年前三季度，其歸母凈利潤為3.9億，同比上升25.8%。

對比去年，其歸母凈利潤增速終于轉正。這主要得益于上海家化加大了營銷投放，使得各業務線快速恢復。當然，上海家化對整體費用的有效控制也是原因之一。

接下來看第二梯隊的華熙生物，它保持盈利，但盈利能力有明顯下滑。

今年前三季度，華熙生物歸母凈利潤超過5億，同比下滑24.1%。主要是因為華熙生物的整體毛利率下滑了3%以上，目前是73.8%。

具體去看，一方面因素與貝泰妮類似，華熙生物因護膚品客單價下滑，導致護膚品業務毛利率下滑；另一方面，其原料業務面對的行業競爭加劇，公司不得不適當增加折扣，使得該業務毛利率下降。

華熙生物今年前三季度的歸母凈利率為12.1%，對比2022年，下滑了三個百分點。不過，因為同步控制了銷售費用率、研發費用率，這樣的凈利率在行業里仍屬較高水平。

最后看唯一一家虧損的公司逸仙電商。

在這五家國貨美妝中，逸仙電商最年輕，它不像美妝行業里一些高溢價的品牌那般“暴利”，毛利率水平一直保持在65%上下。2020年11月上市以來，它只在2022年第四季度，小賺了一筆，當季Non-GAAP凈利潤3468萬元，凈利潤率為3.4%，隨后，還是回到了虧損的路上。

2022年全年、2023年前三個季度，逸仙電商分別虧了4.5億、2.0億，相比2020年、2021年年均虧20億，已有大幅收窄。

尤其是今年，逸仙電商開始業務、控費兩手抓：一方面，把毛利更高的護膚業務的比例拉高，公司整體毛利率提到70%以上；另一方面，控制各項費用，將虧損率從去年的12%降到今年前三季度的9%。

不管是持續盈利還是正在扭虧的企業，不難總結出美妝品類的特點之一——高毛利。從這個角度看，也就不難理解，為什么是國貨美妝抓住了直播電商和短視頻時代的流量紅利，甚至成為頭部主播乃至平臺高度綁定的品類。分享流量紅利的前提是共享收益。

砸錢營銷，誰更瘋狂、誰變平靜？

但抓住流量的代價是昂貴的。這也是美妝行業的另一面——重營銷。

頭部國貨美妝的財報直觀地反映出這一點：銷售費用率普遍很高，每年至少拿出四成以上的營收砸在市場營銷上。

翻看財報發現，頭部美妝企業2022年以來都在降本增效，管理費用甚至是研發費用可以“砍”，但銷售費用“不敢”輕易“砍”。

很多人或許會馬上想到，國貨美妝把錢灑向了超頭直播間。以前的確是，但現在的情況正在發生變化。

拿珀萊雅來說，2022年營收64億，拿出了28億用作銷售費用；3億多是管理費用，1億多拿來研發。這28億中，形象宣傳推廣費占比最高。珀萊雅既要提升主品牌的品牌力，也要砸錢推廣新品牌彩棠、悅芙媞。這筆錢自然沒辦法省。

把時間線拉長，2017年-2022年，珀萊雅的銷售費用率從35.7%一路攀升到43.6%，與此同時，它的管理費用率走低，研發費用率微漲到2%。

這期間，珀萊雅最大的變化是，銷售渠道從線下（以日化及商超為主）轉移到了線上，一個關鍵節點是2019年跟進直播渠道，銷售費用率飆升到40%左右。

今年前三季度，其銷售費用率漲到43.3%，而去年同期的數字是42.9%。據關注珀萊雅的美妝從業者李敬分析，銷售費用不減，與線上渠道的調整有關。

李敬告訴「定焦」，天貓和抖音是珀萊雅兩個最重要的線上渠道，在這兩個渠道，珀萊雅的布局比其他國貨美妝品牌稍早，且策略是不完全依靠達播或超頭，而是靠自播引流。據首創證券的研報顯示，這兩個渠道分別為珀萊雅貢獻45%、30%的銷售額。

據他判斷，珀萊雅接下來還會集中投放銷售費用，因為在營銷的助推下，它的大單品才能繼續與國際大牌競爭。珀萊雅的策略是，靠穩定的大單品，帶來較高的銷量、復購，還有穩定的現金流，珀萊雅再拿現金流反哺其他產品線。

在五家國貨美妝中，貝泰妮是唯一一個既增加銷售費用，也同步拉高研發費用的公司。當然，銷售費用的上漲，遠遠大于后者。

近幾年，貝泰妮的銷售費用率一直保持在40%-44%之間，以2022年為例，整體費用比上一年增加了6億，其中，銷售費用多花了3.7億，研發費用多了1.4億。今年前三季度，銷售費用率上漲到46.8%，同比微漲0.6個百分點；研發費用率微漲到5.3%。

和珀萊雅的情況類似，貝泰妮之所以在銷售上花的錢更多，與它的渠道調整有關。

貝泰妮的銷售七成以上靠線上，因為新渠道的崛起，它不得不加大渠道投放。據華創證券研報，今年上半年，貝泰妮阿里系收入占比從上年同期的40%下降到33%；抖音系收入占比提升1.4%至11.3%，約阿里系的三分之一。

據于涵分析，貝泰妮同步也開始重視線下渠道，加大銷售投入，包括開直營店、拓展OTC渠道（藥房渠道，即在藥店購買化妝品）。今年上半年，線下自營門店、OTC渠道分別為貝泰妮貢獻了0.14億、 2.96億收入。

在國貨彩妝中，即便是百年老字號上海家化，都很難省下銷售費用這筆錢。2022年，上海家化的護膚品業務業績承壓，同步控制銷售費用率，微降到37.3%，同時提升了銷售效率。今年以來業績重回正軌，上海家化重點控制管理費用的同時，銷售費用率回升到43.4%。

相比前三家，華熙生物反而“砍”了一部分銷售費用。這既是因為華熙生物在降本增效、控制費用，也是因為其銷售費用率在行業里一直處于高位。

和珀萊雅類似，華熙生物也有一個推進線上化的過程，這期間，它的銷售費用率同步飆升，2019年是27.7%，從2020年陡然升高，2021年-2022年保持在48%-49%。這筆錢主要用于加大天貓渠道的營銷投入、加深與頭部主播的合作。而這也是華熙生物從To B轉向To C、推廣功效護膚品的必然。

但今年以來，由于業績增長承壓，凈利潤增速下滑，華熙生物開始在銷售費用上省錢，今年前三季度控制在46.0%，而去年同期的數字是47.0%。

五家國貨美妝中，另一家“砍”銷售費用的是逸仙電商。

回顧它的銷售費率，是一個先猛增后波動的過程：在上市前的2019年，41.3%的數字是行業平均水平，但是逸仙電商的歷史最低點；上市后，因孵化新品牌，彩妝的ROI（投入產出比）較低，銷售費率開始飆升；2021年達到68.6%，一年收入58.4億，40億是銷售及營銷費用；2022年，回落到53.2%；今年前三季度，從去年的71.2%降到65.8%。

作為一家年輕公司，逸仙電商處在戰略投入期。其前期是流量打法，銷售費用的大頭是廣告費用，但隨著線上流量越來越貴，流量打法基本失效。其后期轉型品牌打法，線下開店的成本成為銷售費用的大頭，但受制于外部環境因素，很快就遭遇了線下關店的巨大阻力，被侵蝕了利潤。

不過，財務情況改善后的逸仙電商，繼續在護膚業務的品牌打法上努力，將公司的銷售、研發費用押注在此。據張興透露，逸仙電商在鞏固天貓渠道的同時，目前在抖音渠道投入更多，目的是吸引更多新客。

結語

今年以來，伴隨消費復蘇趨勢向好，美妝大盤回暖的同時，分化繼續。于涵分析，上一輪紅利期已過，乘風而起的國貨美妝，賺錢沒那么容易了，有實力的國貨美妝都更早進入了調整期。

美妝被認為是依賴頭部主播的品類之一，頭部國貨美妝的銷售費用，的確是伴隨直播電商的爆發而開始暴漲的。但透過財報不難發現，現在各家的錢不止花給“超頭”，通過多渠道來分攤全年的銷售壓力，才是頭部企業的常規操作。

以今年雙11大促為例，某美妝品牌相關負責人徐陸表示，超頭仍然是品牌曝光的快捷通道，但打出知名度的品牌，都在試圖減輕對超頭或單一平臺的依賴，包括重視多渠道的發展、品牌自身的直播布局，以及線下渠道。

國貨美妝巨頭目前的單品、單品牌的體量還遠小于國際大牌，但變化正在發生。走過高速增長期后，頭部選手都在孵化新的品類和品牌，雖然實際效果還有待觀察，但國內美妝正在朝多品類、多品牌、集團化的方向發展。

徐陸告訴「定焦」，國內美妝行業的發展，是由營銷驅動、渠道驅動向研發驅動的進化，現在行業頭部選手尚在第一個轉變期。最終，能接住國際美妝巨頭在華空出的市場空間的，“一定是兼具產品力、營銷力、渠道力的品牌”。

在下一輪增長期到來之前，各家要做的并非爭取定價權，而是持續降本增效，同時，不在渠道和研發的競爭中掉隊。

*題圖來源于視覺中國。應受訪者要求，文中于涵、李敬、張興、徐陸為化名。